【《证券市场周刊》记者 张尚斌】自3月11日日本东北部发生灾难以来的短短两周，国外投资者纷纷看好日本。外国投资者似乎被地震和海啸唤醒了，纷纷大举进入日本股市，规模和速度都很惊人。这一切，都发生在震后股市经历了两天连续大跌之后。

在美国，日本相关ETF基金在灾后当周净流入资金为12亿美元。仅3月16日一天，日本股市相关ETF净流入约7亿美元，创出单日资金流入记录。据日本大藏省的数据，外国投资者在震后一周购买日本股票达8910亿日元（约合110亿美元），这是2005年以来的最高值。东京证券交易所的数据显示，自2010年第三季度以来，外国投资者累计净买入达4.362万亿日元（约合540亿美元）。

买入者为通常不进行全球化配置的投资者，包括经验丰富的全球投资者、个人投资者以及一些机构。因此，这个资金异动暗示了持有外汇的风险。

经验丰富的全球投资者意识到，当投资本币以外的货币资产，风险回报的计算变得更加复杂。因为投资者需要考虑的，不再是股票上涨或者下跌两个可能，而是有四种情况需要考虑：1.赚钱，获得资本增值及货币收益；2.面临资产损失，但获得货币收益；3.获得资本增值，但承担汇兑损失；4.同时存在资产损失和汇率损失。

阪神大地震的教训

1995年阪神大地震给外汇交易者的教训是，由于日本投资于海外的资金回国（包括原计划购买欧美债务的资金）用于重建，以及套利交易平仓，这两者的预期迅速引发了日元大幅上扬。从1995年1月17日开始，日元飙升，地震当天JPY/USD汇率从1美元兑换99.52日元上涨至4月19日的1美元兑换79.75日元，涨幅高达25％。

如今，日元汇率飙升至3月17日的历史高点，这与1990年日本股市和房地产市场崩溃引起的日元飙涨、1995年初阪神大地震之后、1998年10月的Long Term Capital公司垮台以及2008年9月雷曼兄弟倒闭等几个事件有惊人的相似——都是日元套利交易惹的祸。

利差交易在高息差的环境下盛行，比如日本、美国等主流国家与和外汇市场的波动性低的国家之间。利差交易头寸被创建成衍生工具合约、外汇期货和远期、利率掉期或简单的高杠杆交易（如个人外汇交易）。由于具有杠杆作用，外来冲击或市场崩溃到来的时候，你手中的头寸比市场波动大好几倍。

除了套利交易平仓，我们看到现在和1995-1998年间，货币市场相对保持平稳。亚洲盘日元的新高为76.52，而东京盘为77.16，但资金回国补偿灾害损失并非日元上涨的主要因素。

这次灾害后，日本资金并没有太多的撤回。国际货币基金组织（下称IMF）声称，暂时还没有迹象显示日本保险公司或其他日本机构开始卖出外汇资产来支付灾害赔偿。按照IMF的观点，这一资金回流现象不会影响日元的价值，即使日本机构开始撤资金。

在1995年和1998年间日元的短期急剧升值，标志着1985年以来的日元长期升值周期的结束。阪神大地震得到的教训是，地震对日元的长期影响是削弱日元，因为日本央行要向金融体系注入流动性，除此之外，还有政府重建资金进入金融体系。因此，日元在1998年初的上涨后下跌了近40％。

日元多头要小心

《证券市场周刊》分别采用FRED和Nikkei的数据计算得知：1995年阪神大地震之后，短期内（1995年1月—1995年7月），日元兑美元升值幅度达23.4%，而日经225指数则下跌26.4%；中期内（1995年7月—1998年8月），日元兑美元则贬值39.7%，而日经225指数则上涨11.6%。所以，短期内投资日本股市，汇率收益基本抵消了股票价格大跌，但在接下来的三年，投资者的损失主要来自日元下跌。

展望未来，日本市场的多头投资者将不得不审视其汇率风险，以避免可能侵蚀其资本收益。在2010年上半年，投资者曾预期日元兑美元会走弱，然而美联储的二次量化宽松（QE2）政策致使这一预测落空。但这一次，日元兑美元的疲软趋势可能持续更久。此外，美联储的QE2将于6月份结束；而欧洲央行预计将在下个月提高利率；英国央行预计将在今年晚些时候收紧货币政策。与此同时，日本央行大量为金融系统注入流动性，为了大规模重建，其资产负债表将继续扩大，日元多头投资者要小心了。